财联社2月10日讯（编辑 胡家荣）近期恒生科技指数表现疲弱，招商证券认为这主要源于剧烈的流动性冲击，而非基本面恶化。当前恒生科技估值已处于历史低位，配置价值凸显。基于六大核心因素分析，他们坚定看好恒生科技板块后续表现，建议投资者把握逢低布局机会，持股过节。

坚定看好恒生科技的战略逻辑

近期以恒生科技为代表的港股科技板块整体回调幅度较大，在流动性冲击后，市场情绪和各类叙事已陷入过度悲观状态。招商证券认为，当前恒生科技指数具备显著的配置价值，理由如下：

近期市场波动本质是流动性冲击所致。美联储主席提名人沃什的政策主张对市场广泛交易的"弱美元"叙事形成挑战。当前全球资本市场已过度计入弱美元和流动性宽松预期，导致市场脆弱性上升。

美银1月20日发布的全球基金经理月度调研显示，风险敞口水平净高出正常水平16%，现金持有水平降至3.2%的历史低位。历史经验表明，在市场过热后出现的流动性冲击往往剧烈但短暂，"逢低买入"(buy the dip)策略长期有效。

当前市场波动本质与2025年11月相似。彼时美国AI蓬勃发展推动市场预期过度乐观，随着联储鹰派降息，叠加政府关门及关键数据缺失，市场转向交易美联储年内不降息预期，同时产业端出现AI泡沫叙事。当前，黄金白银替代美股成为涨幅最显著资产，"沃什交易"替代美联储不降息假设，大模型威胁软件业成为新悲观叙事，但本质仍是流动性冲击的表象。

展望未来，积极因素正在累积。从流动性看，海外流动性冲击高峰已过；从估值看，港股科技相对A股科技折价接近历史极值，有望触底反弹；从绝对估值看，恒生科技PE位于上市以来24.3%分位，若回归中位数水平，对应指数点位7431点，潜在涨幅达39%；从产业趋势看，大模型技术百花齐放，积跬步以至千里。综合判断，逢低买入、持股过节是较为有效的投资策略。

海外流动性：冲击高峰已过

1月30日特朗普宣布提名沃什为新一任联储主席后，市场对沃什可能采取鹰派货币政策的担忧引发情绪波动。过去一周，"沃什交易"成为市场主旋律，美元指数反弹，新兴市场股票大幅回调，其中对海外流动性敏感的港股领跌，恒生科技指数单周跌幅超过6%。

沃什主张的"缩表+降息"可概括为相对鹰派的宽松态度，理论上将在中长期支撑美元走强，挑战此前市场广泛交易的"弱美元"叙事。然而，招商证券认为沃什交易带来的短期冲击正步入尾声，原因有三：

第一，美联储缩表面临实质性阻碍，弱美元逻辑难以实质性逆转。当前美联储准备金账户规模已降至2.88万亿美元，占GDP比重约9%；隔夜逆回购规模仅11亿美元。继续缩表将直接抽离银行体系核心流动性，极易重现2019年货币市场动荡。

第二，缩表需有承接主体，当前银行增持美债能力有限。在补充杠杆率(SLR)等监管指标约束下，银行机构进一步增持美债空间有限，有待监管放松后释放持债能力。

第三，本轮冲击尚未形成系统性流动性风险。从美债流动性指数和银行体系流动性指标看，市场流动性状况基本平稳，未出现明显恶化迹象。周五美元指数已有所回落，若后续持续下行，将标志沃什交易冲击结束，港股有望直接受益于流动性预期改善。

值得注意的是，海外资金对中国资产配置趋势未改。自2025年7月以来，海外上市、跟踪中国资产的ETF累计净流入超140亿美元。与2024年9月政策转向和2025年3月DeepSeek时刻的快进快出特征不同，本轮资金流入呈现缓慢、持续的特点，验证了中国市场正从"可交易"向"可投资"转变。

国内流动性：公募超配扰动告一段落

2025年末，公募基金超配港股引发的卖出压力成为市场重要叙事。截至2025年三季报，主动偏股公募基金规模3.59万亿元，按各基金基准计算，港股持有规模基准为3560亿元，而实际持有规模达5940亿元，显著超配。这导致部分基金受基准新规限制，被迫卖出港股、重新买入A股，南向资金在12月出现罕见周度净流出，加剧港股科技板块调整压力。

当前这一逆风因素已显著缓解。2025年四季度，主动基金减配港股，截至2025年第四季度，公募基金港股配置规模降至4897亿元；同时，公募基金港股基准市值回升至3817亿元，超配规模明显缩小。展望未来，因超越基准导致的净卖出压力有望告一段落，国内流动性对港股的边际影响趋于正面。

估值水平：相对与绝对估值均处历史低位

当前港股科技板块估值已处于历史极低水平。以恒生科技指数/A股双创指数衡量的科技板块AH溢价，已接近历史最低值，前低出现在2022年3月、2022年10月(外资快速流出)和2023年底(游戏监管)。与历史低点相比，当前监管环境与宏观经济发展条件明显改善，加之AI大发展与科技兴国的时代背景，港股科技板块已被显著低估。

从绝对估值看，恒生科技指数市盈率目前为22.13倍，位于上市以来24.3%分位数。部分头部科技互联网公司估值已降至十余倍PE水平，这一估值水平隐含的市场叙事几乎完全剔除了其中AI业务的估值贡献，进一步下行空间极为有限。在估值修复逻辑下，做多港股科技的赔率与胜率均处于较高水平。

资金需求：IPO质量管控提振市场情绪

近期，香港证监会严控IPO保荐质量，向市场传递积极信号。港证监表示高度关注2025年新上市申请激增期间出现的问题，包括上市文件拟备工作存在严重缺失、保荐人行为失当及资源管理失误等。截至2025年12月31日，已有16宗上市申请的审理流程被暂停。

招商证券认为，市场对IPO过多导致港股疲软的"一致叙事"需要修正，IPO与市场表现并无必然负相关关系，更多体现为"行情创造基本面"的逻辑，理由如下：

第一，IPO具有显著顺周期特性。IPO发行是资本市场周期的内生变量，而非独立外生冲击。企业倾向于在宏观经济向好、市场风险偏好提升及估值扩张期集中上市，IPO放量往往是市场高景气度的结果而非原因。

第二，历史数据不支持IPO与市场表现的负相关性。2020-2021年港股IPO融资额创历史峰值，同期港股亦处于上行通道，恒生科技指数创历史新高；反观2023-2024年，尽管IPO发行节奏显著放缓，但受美联储加息及宏观预期转弱影响，市场表现依然疲软。

第三，港股市场流动性高度分层。资金交易呈现显著头部效应，主流流动性和定价权集中于科技、金融等大市值核心资产，由全球宏观配置资金主导。新上市企业多为中小市值标的，成交额占比较低，IPO不会对龙头股产生实质性流动性挤出效应。

第四，港股IPO吸引外资参与比例提升。据万得数据统计，2025年港股IPO中海外基石投资者比例升至23%，成为外资参与中国市场的重要渠道。IPO严控质量将优化市场生态，长期有利于港股健康发展。

基本面：盈利预期企稳，产业趋势向好

盈利预期有所企稳

港股市场表现与EPS一致预期修正高度相关，这源于外资掌握核心定价权，对基本面变化更为敏感。近期恒生指数与恒生科技指数表现分化，实质反映了两个指数盈利预期走势的差异。

恒生指数盈利预期近期温和上调，支撑了指数韧性；恒生科技指数EPS预期自9月以来持续下调，但目前已趋企稳，表明当前股价已充分反映市场对盈利的阶段性下修。随着产业趋势明晰和流动性改善，科技板块盈利预期有望修复。

产业趋势：大模型百花齐放

当前港股科技产业端催化不断，主要企业AI布局加速推进：

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马化腾明确表示，此举旨在复制11年前微信红包成功路径，将春节红包作为AI应用的"诺曼底登陆"战役。元宝红包创新性地将现金激励与AI功能深度绑定，用户需完成"与元宝聊春节话题"、"生成春节主题海报"等任务解锁更多红包。"元宝派"功能进一步强化社交属性，支持用户建立群组并邀请微信、QQ好友共同使用AI工具。活动上线14小时内，元宝冲上苹果应用商店免费榜首位，日下载量逼近百万量级。

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阿里Qwen3-Coder-Next上线：阿里最新发布的Qwen3-Coder-Next是专为编程智能体打造的高效混合专家(MoE)模型，总参数量800亿，每次推理仅激活30亿参数。该模型整合Gated DeltaNet线性注意力与Gated Attention门控注意力混合机制，支持26万tokens原生上下文长度。

在权威编程智能体基准测试中，Qwen在SWE-Bench Verified上达到70%以上问题解决率，性能可比肩或超越激活参数量大10-20倍的稠密模型。其低部署门槛和良好实用性，使其可灵活集成至多种开发场景。

此外，快手可灵年化ARR超预期，DeepSeek或在春节期间发布最新V4大模型，产业端进展顺利，大模型生态百花齐放，为港股科技板块提供坚实基本面支撑。