财联社5月29日讯（记者 赵昕睿）5 月 28 日，中信证券 2025 年资本市场论坛在上海举办，本次论坛以 “砥砺开新局” 为主题。中信证券多位分析师在主论坛就中美经济格局变化、全球宏观经济展望，以及 2025 年 A 股、港股、美股中期展望等多个议题发表最新观点。

其中，中信证券 A 股策略首席分析师裘翔带来 2025 年 A 股市场中期策略展望分享。裘翔开篇便明确下半年主基调，“展望未来一年，中国权益资产正迎来年度级别的牛市”。

在风格层面，裘翔指出，已持续近 4 年的小票和题材滚动行情，下半年将逐步让位于核心资产。行业配置上，建议聚焦不易受贸易战扰动的三个长期产业趋势。从策略应对角度，当下核心策略是将港股、A 股视为国内整体资产，进行平衡配比。

中国核心资产将开启一轮年度级别的牛市

市场结构判断是裘翔带来的首个议题。从现状来看，自4月份起，贸易战成为市场高度关注的焦点话题。从贸易数据来看，中国整体贸易出口量，特别是港口货物吞吐量并未大幅缩减，展现出一定韧性，明显强于去年同期。裘翔指出，今年二季度对东盟等地的 “抢转口” 以及对美 “抢出口” 态势仍在延续。

从企业盈利层面对应现状来看，中国 A 股企业盈利增速尚未企稳回升，全年节奏上，年中相对会有阶段性回落，预计四季度回升。美股情况与之相反，已披露财报的 32 家美股龙头公司 2025 年一季度核心经营指标显示，45% 超出财报前 35% 的一致预期，相较之下，中国内需层面表现较弱。

展望未来，裘翔对下半年的关键战略决策时点充满信心。他以美国需求何时走弱为切入点分析，美国疫情后因超额财政补贴带来的超额储蓄指标已接近平衡点，预计下半年正式转负，贸易战起到了催化作用。

另一方面，特朗普从四季度到明年间面临约束将不断增多，中期选举前需聚焦本国问题，尤其是非法移民。欧洲方面则从今年开始推进国防和基建计划，或带动真正的财政扩张。此外，今年的一大关键变化在于，一向严守财政纪律的德国通过了宪法修订，修改了“债务刹车”规定，率先进行大规模财政扩张，影响或于三季度显现，美国也需在四季度聚焦国内问题。

反观国内，中国的总量性政策具备一显著特征，即面对海外冲击时，将出台强有力的刺激政策。外部经济压力或在三季度集中呈现，打开中国第二轮政策空间。对此，裘翔提到一重要概念，“今年下半年，中美欧经济、政策周期有望迎来2021年之后新一轮同频”。

历史经验显示，每一轮经济周期同频，往往会催生由基本面驱动的新一轮指数级别牛市。

下半年将逐步回归核心资产

“持续4年的小票和题材轮动风格已趋近尾声，下半年将逐步回归核心资产。”裘翔针对行情风格给出核心判断。

作出这一判断有几方面依据。首先，从业绩表现看，历年数据显示绩优股跑输亏损股的幅度逐年递减。具有代表性核心资产组合中，无论是单季度营收增速、净利率、ROE等指标，自去年二季度已经触底，三月底开始修复。目前大部分核心资产已走出拐点。

其次，在定价策略上，小票和题材定价多以跟随信息流为主。自2020年起，即便公司经营无变化，中国资管行业对上市公司的月度平均调研数量相比 2019 年提升了 5 倍。从公募基金这一定价主体来看，公募基金考核新规落地后，基金经理对基准关注度显著提升，但回归基准过程将逐步减少活跃性与博弈性持仓战略。股票选择会更加聚焦核心龙头定价，而非产业趋势轮动。

再者，资金流层面也体现变化，2023年以来，海外资金曾持续流出中国市场。但今年DeepSeek的火爆叠加美国针对全球的贸易战爆发，很大程度上改变了全球资金看待中国资产的长期态度。外资趋势性回流中国资产只是节奏和时间问题。

“中国企业及个人在海外积累的美元是值得关注的另一股力量，相比外资回流更加直接和迅速。”裘翔提示，在美元信用受损背景下，中国资产将成为投资者全球多元化配置过程中的重要方向之一。近几个月已有大量资金回流香港市场，香港金管局于5月已3次入市买入美元释放港元潜移默化地在增加市场流动性投放。外汇占款形成的流动性将在特定时点对股票定价产生影响，当前流动性格局已与先前不同。

行业配置可聚焦三大长期产业趋势

在贸易战不可控的变局之下，哪些行业可以脱离短期左右摇摆，而持续产生向上的产业趋势？裘翔认为，有三个长期产业趋势及三个行业选择变化值得关注。

一是中国自主科技能力不断提升，投资逻辑从国产化率过渡到前沿原创技术能力。以 DeepSeek 为例，最早在海外引发热炒后回流国内市场，显著提升了市场对中国自主科技能力的认知。具备类似潜力的除DeepSeek、军工、创新药以外，还包括AR眼镜、自动驾驶、无人机等都可遵循上述逻辑。

二是欧洲重建国防与基建，这一计划实施过程中也需用到中国资本开支与产能，未来投资逻辑将从货物贸易转向货物贸易与技术合作并重。

三是中国完善社会保障并提振内需。裘翔指出，服务消费是下一个重要方向。在商品供给充裕的情况下，社会服务消费的提升等同于对人定价的提升。中观视角下，中国服务消费领域对标海外龙头仍有巨大上升空间。

下半年聚焦四项核心策略

在策略配置应对方面，裘翔提出全新视角，“从今年起，看待中国资产需跳出单一市场框架，要将 A 股、港股、中概股视为中国资产的整体构成”，他指出，站在全局去看中国资产未来可能的牛市，港股是不可忽视的一环。从各指数中港股自由流通市值占比来看，港股合理配置占比应占据40%-50%。

最后，裘翔总结下半年需聚焦的四项核心策略：

一是提升港股配置比例。港股在中国股票资产配置的合意水平应超过45%。

二是回归核心资产。核心资产或受益于中美欧共振上行+更强的经营韧性。

三是聚焦三大产业趋势。包括中国自主科技提升、欧洲重建国防与基建、中国完善社会保障并提振内需等。

四是择时上重视三季度末。更多传统核心资产将走出业绩拐点，更多新经济龙头将迎来持续催化与业绩兑现。