财联社7月21日讯（编辑 王蔚）近日，理财净值“平滑”又掀起新动向。

据中证报报道，地方监管部门近期要求部分信托公司自查利率债偏离交易情况。此前已有信托公司收到通知，要求自查是否存在债券交易不规范、产品推介营销管理存在明显问题等情况，应自查在与理财公司开展的债券投资合作中，是否存在估值管理不够严格、相关操作未完全遵循现行规范，可能掩盖资产真实收益与风险水平等问题。

信托业内人士对财联社表示，此次利率债偏离交易自查，正是穿透式监管的落地体现。监管不再满足于信托公司的自查报告，而是要求从交易层面穿透核查——不仅看"怎么估值"，更看"怎么交易"，通过交易价格的公允性反推估值的真实性。

通过利率债交易，玩转理财估值平滑“魔术”

“信托利率债交易，偏离不得超过标的债券估值2%的要求已经有一段时间”，某证券研究所银行资深分析师表示。

据财联社此前报道，为了维护债券市场正常交易秩序，保护投资者利益，6月底，上交所下发通知，要求机构参与债券申报交易应当健全债券交易监测监控机制，建立健全债券交易的监控指标体系。对于利率类债券申报价格偏离当前标的债券估值2%以上的、信用类债券（不含特定债券）申报价格偏离当前标的债券估值5%以上的，机构应当采取有效措施做好风险提示，揭示债券估值及当前交易申报价格与估值的偏离度，并要求客户对交易指令再次确认。

“此次自查和理财估值或许存在一定关系”，有信托业内人士对财联社表示，市场上中债估值是全行业公认的公允定价标尺，可部分信托为了打造“零回撤、稳收益”的产品曲线，可能刻意做偏离估值的交易：

债市下跌时高价买入债券抬升账面资产，行情回暖又低价抛售锁定利润，靠跨产品对倒、过桥交易人为抹平净值波动，本质就是变相制造刚性兑付，完全违背资管新规的底层要求。

“本次自查还有一个重中之重，就是信托和银行理财子合作的债券业务，这也是近两年乱象最集中的地带”，上述人士表示，监管这次精准锁定利率债业务，抓的就是行业最容易藏猫腻的环节。

利率债本身属于低波动资产，正常情况下净值小幅波动是合理现象，但市面上大量固收信托长期走出一条毫无回撤的平滑收益曲线，本身就不符合市场规律，背后几乎都存在人为调节净值的操作。长期靠交易修饰业绩，会不断累积未暴露的浮亏，一旦债市出现大幅调整，集中释放的亏损很容易引发投资者集中赎回，形成流动性负反馈，风险会顺着银信合作链条跨机构传导。

另有信托业内人士也表示，利率债异常偏离交易，国债、政策性金融债本有中债、中证公允估值锚，但部分信托借助磋商交易优势，以大幅偏离估值的价格成交，背后暗藏调节净值、利益输送、跨产品腾挪风险等违规操作。利率债看似低风险，一旦成交价格脱离公允区间，就能人为抹平产品回撤，变相回到刚性兑付老路。

银行理财为何“偏爱”信托“通道”？

自2022年底发生理财市场负反馈后，理财子公司开始专注保证产品的“低波稳健”，信托通常充当“通道”。

该方法通过设定一个业绩目标范围来调整信托计划（SPV）的收益水平。如果投资组合的实际回报率超过了这个业绩目标（或上限），超出的部分会被保留；而当实际回报率低于业绩目标（或下限）时，之前保留的超额收益会被用来补充，实现“以丰欠补”的平衡效果。

国信证券今年6月底在其研报中表示，信托设有“浮动管理费”和“风险准备金”等机制，可以通过调节收益实现净值平滑的目的。当底层债券资产收益超过信托约定的业绩基准时，信托可按照一定比例计提超额报酬。

当资产价格出现波动时，信托又可将积累的超额报酬释放，从而达到以丰补歉的效果。操作模式如下图：

数据来源：天风证券今年4月研报，财联社整理

除此之外，信托直接持债也具备一定估值优势，比如信托可以使用“收盘价法”对私募债进行估值，从而实现低波稳健的目的。

据财联社此前报道，5月中下旬，部分信托公司在与银行理财公司合作中，出现一种新的理财净值“润滑”操作：信托产品在聘请券商担任投顾时，约定固定和浮动投顾报酬，信托公司通过“打分”机制让券商主动放弃已计提的浮动报酬，将资金回补至信托资产，从而修复当日净值。