财联社6月3日讯（记者 赵昕睿）过会第二天，宇树科技便于6月2日火速提交注册，全市场第二家采用预先审阅的科创板IPO正加速落地。

从上会审议公告看，上交所仅抛出一个问题：结合产品应用领域及商业化进展、行业发展方向、竞争格局、下游市场需求、技术差异、具身智能核心技术未来研发布局、期间费用等情况，说明未来业绩是否存在大幅波动风险。同样是“硬科技”赛道企业，宇树科技与长鑫科技未来业绩表现上都受到了监管的重点问询。

但比业绩波动更受关注的，是宇树科技在机器人“大脑”与“小脑”之间的研发差距。某头部券商分析，公司当前仅完成了小脑研发，大脑方面还未有实质性突破，市场对其估值可能过高。大脑何时突破、增速能否延续，将是宇树科技上市后最核心的待解课题。

风险章节重写，主动揭示经营压力

财联社注意到，宇树科技在上会前最新披露的招股书（上会稿）中，对风险因素章节进行了大幅调整。整体基调从强调技术领先，转向主动揭示经营压力。

最核心变化在于头号风险的重新排序。申报稿中位列第一的技术突破与产品创新不及预期风险，在上会稿中调整为增速放缓及经营业绩发生波动的风险。这一改动或意味着公司从强调技术不确定性，转向主动提示高增长不可持续。与此同时，原先单列的较高收入增速与毛利率水平下降风险被删除。

上会稿中还新增了两项具体风险提示。一是研发投入方向及成效不及预期风险，明确高额研发存在方向偏差或投入无果的可能；二是生产经营使用劳务外包的用工风险，披露2025年劳务外包费用已超6800万元，反映出订单激增下的产能管理压力。

此外，多项风险表述趋于审慎。关键技术泄密与核心人员流失调整为关键技术保护与研发人才流失，弱化了对自身技术实力的强调；行业竞争加剧及无序不当竞争改为行业竞争加剧与领先优势减弱，从外部归因转为内部审视。

而此前仅以一句话略过的下游大规模商业应用不及预期风险，在上会稿中展开为完整段落，详细拆解了消费级市场尚未形成刚需、技术成熟度有限、应用生态培育周期长等现实约束。

收入结构生变：人形机器人占比过半，境内市场反超境外

高增长能否持续？带着这一疑问从最新一年度的收入结构中便可发现2点核心变化。

一是产品结构重构。近年来，人形机器人占比逐渐提升，超过四足机器人。2023年到2025年，人形机器人收入占比从1.88%攀升至51.78%，这意味着该产品在2年间实现了超26.5倍的增长。形成鲜明对比的是，公司四足机器人收入占比则从75.78%下降至41.62%。

二是境内市场加速渗透。2023年、2024年公司境外收入占比均略高于境内，分别为55.63%、55.74%。2025年境内收入占比攀升至56.35%，首次实现反超。从前五大客户占比来看，公司此前一直为境外客户，2025年起新增京东集团股份有限公司、北京朝元时代科技有限公司2家境内客户，收入占比分别为2.88%、1.81%。而公司解释称，2025年初春晚演出带来的品牌效应，叠加国内人工智能与机器人产业政策支持，推动了科研教育、商业消费及行业应用领域客户的采购需求，境内销售由此大幅增长。

"大脑"研发尚未突破，商业化仍待验证

为何机器人大脑突破与落地如此重要？因为这不仅关系着宇树科技研发投入成效，还关乎未来商业化应用落地的能力。

通用机器人具身智能技术主要由具身本体智能模型与具身大模型构成，时常被分别类比为机器人的“小脑”与“大脑”。而“大脑”由于能使机器人能够具有理解环境、感知意图、自主决策、任务执行等智能交互能力，也因此是通用机器人能否更为广泛的应用于工业生产、社会服务、家庭生活等环境场景的重要前提。

某头部券商提醒，公司当前仅完成了“小脑”研发，“大脑”方面还未有实质性突破，市场对其估值可能过高。

从招股书来看，公司前期研发投入侧重本体结构与运动控制即本体与“小脑”方面，自2024年起逐步加强对“大脑”方面的投入，虽已取得阶段性研发成果，但报告期内研发投入占比相对较小。公司在注册稿中也表示，报告期内尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品。

在全球范围内具身大模型技术都处于研发测试阶段的当下，宇树科技何时能在机器人“大脑”研发上有实质性突破并落地，还有待更长时间的验证。

具身智能泡沫引担忧

宇树科技的资本化进程，恰逢具身智能赛道融资最为火热的阶段。但繁荣表象之下，一些冷静的声音开始出现。

有投资人指出，当前具身智能企业数量呈爆炸式增长，但商业化进程严重脱节。数据显示，2025年前十个月，中国具身智能领域一级市场融资总额超过500亿元，但第一梯队所有公司全年营收加总不足100亿元。资本投入与真实收入之间形成数倍以上的落差，估值逻辑更多建立在远期想象之上，而非当下的商业基本面。

据高盛调研，2026年机器人出厂规模将明显超出终端市场的真实消化能力，相当数量的产品正被投入数据工厂用于模型训练，尚未进入商业交付环节。工业客户的导入周期通常长达12至18个月，涵盖概念验证、小批量测试到规模化交付等多个环节，每个阶段均对现金流形成考验。

业内普遍预期，具身智能的规模化商业拐点可能出现在2027年至2029年。在此之前，成本能否有效压降、高质量数据积累是否充足、客户验证周期能否顺利穿越，将是决定企业能否存活并发展的关键变量。

对于即将登陆资本市场的宇树科技而言，如何在资本期待与技术现实之间找到平衡，将是其上市后的重要命题。