财联社5月14日讯（编辑胡家荣）自1997年以来，港股市场共经历了六轮完整的牛熊周期。当前市场正处于第七轮牛市进程中。对此兴业证券指出，从历史规律看，港股牛市往往具备“牛长熊短”的特征，且多数由盈利改善与流动性宽松共同驱动。

双轮驱动：基本面与流动性的历史关联

分母端(流动性)：在包含本轮在内的七轮牛市中，有六轮处于美元与美债利率的下行周期或低位区间。全球资本流动性宽松促使国际资金加速流入港股这一离岸市场，成为牛市形成的重要推手。

分子端(基本面)：近七轮牛市多与中国经济企稳回升同步启动，尤其当规模以上工业企业利润累计同比增速由负转正、PPI同比增速见底反弹时，港股上涨行情更易展开。

当前判断：牛市尚未结束

当前国内经济呈现弱复苏态势，美联储处于降息周期，美元流动性环境相对宽松。分子端与分母端的逻辑依然对港股形成支撑，本轮牛市行情预计尚未终结。

本轮牛市的特征：与历史的同与异

相似点：政策、流动性与估值驱动

兴业证券还指出，与2014年南向资金开通后的前三轮牛市相似，本轮行情同样具备以下特征：

国内资本市场与产业政策提供支撑；

美联储处于降息周期，美元偏弱，流动性环境宽松；

AH溢价持续下行；

估值扩张是行情的主要驱动力。

不同点一：中美利差与股指走势出现显著背离

历史上前三轮牛市中，中美利差多处于高位或上升通道。而本轮牛市进程中，中美利差持续倒挂且未见明显缓解，与恒指走势形成持续背离。这或反映在南向资金大规模流入的支撑下，港股市场对国际资本的依赖度有所下降。

不同点二：南向资金参与度与行为模式转变

参与度提升：港股通占市场成交额比重已稳定在20%以上，对商贸零售、石油石化、银行、煤炭等行业的定价权显著增强。

行为模式转变：南向资金从以往的“追涨”模式转向“低吸”模式，其买入净额与恒指涨跌幅呈现稳定的负相关关系。

不同点三：市场回报率显著改善

上市公司回购规模自2023年起持续处于高位，周均回购金额稳定在30亿港元以上。2024年港股市场回报率达4.13%，显著高于以往周期。

开年市场疲软的结构性解读

整体与结构的分化：恒科≠港股

年初以来港股市场呈现明显结构分化。尽管恒生科技指数显著跑输创业板与科创板，但港股其余板块与A股同类型板块相比表现并不逊色，甚至部分跑赢。因此，恒科走弱并不等同于港股整体走弱，也不意味着市场缺乏机会。

核心拖累：互联网板块与“AI Kills Software”担忧

恒生科技指数的疲软主要受权重互联网公司拖累。市场年初对“AI Kills Software”（AI冲击传统软件商业模式）的担忧，是压制互联网板块情绪、导致外资减持腾讯等龙头股的主要原因。该板块的企稳仍需等待AI叙事进展与公司自身业绩兑现。

资金流向：外资减持与南向“低吸”

年初以来，外资中介大幅减持腾讯控股、小米集团、美团等恒科权重股。与此同时，南向资金维持净流入，且行为上呈现“越跌越买”的特征，与外资形成鲜明对比。

下半年展望：弱复苏下的结构机会

盈利预测：弱复苏下温和修复

基于彭博一致预期，在中性假设(国内经济弱复苏、流动性维持宽松)下，恒生指数非金融公司2026年全年累计净利润增速预计约为4.6%。盈利修复趋势延续，但斜率较为平缓。

资金面：南向资金仍有可观增量空间

测算显示，2026年南向资金增量规模或在6300亿至10500亿港元之间，主要来源于：

公募基金：主动偏股型基金预计带来1000-2000亿港元增量；被动指数型（含ETF）预计带来1200-3400亿港元增量。

保险资金：在“中长期资金入市”导向下，险资股票配置比例有望提升，预计带来4100-5100亿港元增量。

点位展望：中性情景下恒指或缓慢上行

在中性情景(国内“双宽”政策支撑、美联储谨慎降息、AI主线延续、ERP维持低位)下，恒生指数后续或缓慢抬升至28000-29000点区间，对应约10%-15%的上涨空间。

结构配置：把握三大方向

科技主线：AI叙事延续下科技仍是主线，但当前头部公司盈利与估值已基本匹配，进一步的估值扩张需盈利端改善或更充裕的流动性支撑。

景气策略：在弱复苏与估值吸引力下降的背景下，景气投资策略的有效性预计维持高位。可关注“低估值+高景气”预期的技术硬件、材料、资本货物等行业。

红利资产：低利率环境叠加上市公司分红意愿增强，红利板块仍具备底仓配置价值。工业、消费、信息技术板块的分红比例提升尤为显著。