昨天的朋友圈刷爆了一篇来自霍尔木兹海峡的实地调研报告。这篇115页的，带点革命浪漫主义色彩的非虚构写作手法的文章，来自Citrini。凭着兴趣，我去了解一下这是一家什么研究机构。

一搜索，我发现自己知识信息已经落后于现在的研究发展浪潮。AI大潮，平台经济，一线观察，独立研究，这些时代的技术进步和需求，正在发起金融研究范式的革命。

高度专业分工推动研究机构小型化

Citrini是一家独立研究机构，不依附任何券商。总部曼哈顿，只有10个人。创办人James Citrini（本名James Van Geelen，一个典型荷兰裔的名字），曾经在Citadel从事对冲基金工作。他信奉“马赛克理论”，也就是“魔鬼藏在细节”，“细节决定成败”。真正的财富不在公开的财报里，而在许多细小、获取成本较高的，可能被主流机构忽略的，信息碎片中。

Citrini把研究聚焦AI。他们去霍尔木兹海峡数油轮，是因为他们相信AI的基础是能源。前一篇Citrini的爆款研究报告是AI2028。大意说，AI在2028年必然造成大量知识白领失业，社会阶层分化，出现虚幻GDP（Ghost GDP），经济总量增长而居民财富下滑。（挺有趣的一个观点，推荐找来看看。）

Citrin报告的作者之一穿着睡衣接受Bloomberg采访，说着2028年AI摧毁知识产业：

相比传统的卖方研究机构，Citrini 这种机构则更像是一支特种部队。

他们高度聚焦细分行业，只雇佣业内最好的专家，最好是有实战经验的一线人员。这些研究机构小型化，是高度专业分工的结果。他们不再维持庞大的行政体系，而是将专业人员的细节信息直接传递给庞大的投资机构，带来巨大市场影响力。

举例而言，Citrini的AI2028报告，造出一个恐慌交易（Scared Trade）词汇。放大了当时AI对软件公司的摧毁效应，造成千亿市值的美股Saas公司股价下跌。Citrini这样的机构相信，只要有了独家视角，发现决定成败的细节，他们的专业信用就可以影响上千个投资机构。

AI大潮打造研究机构“极客化”

在信息过载的时代，博学不再稀缺，深度的“专家洞察”才是硬通货。为了获得这种洞察，独立智库在技术上的投入甚至超过了许多中型公司。而AI的普遍应用强有力地帮助独立研究机构“极客化”。

一个典型的例子是另一家大神级机构 SemiAnalysis。最近，这个小型团队宣布花费 500 万美元购买Anthropic的Claude AI模型服务，用于处理全球半导体供应链中专利、财报和实时生产数据。这个只有79个人的研究团队，每人每年的AI支出超过6万美元。研究团队人员在最新一集podcast里分享，用Claude 建立个人化的RAG 系统，自动追踪全球半导体供应链的产能、报价和库存变化；用 Claude for Excel处理财务模型和供应链数据，取代过去大量的手动建模作业。

SemiAnalysis研究团队说，他们在银行的前同事们，几乎不用AI工具。目前还没有广泛的报道，在投资银行中强制性使用AI工具。而在一些最好的金融投资机构中，即买方机构中，已经有规定，投资经理每年必须使用多少token。AI支出对于买方投资团队来说，是个KPI。

SemiAnalysis是一家现在很有影响力的专注芯片研究的研究机构：

平台经济改变研究机构商业模式

Citrini 的爆发，离不开 Substack 这个平台。

Substack以知识和信息平权，为独立研究提供商业平台：

Substack 为独立研究提供了什么服务？- 支付与订阅的闭环： Substack深度整合了Stripe支付，分析师可以一键开启按月或按年的付费订阅。平台不干涉定价，Citrini 这种机构可以将年费定为几千美金，直接筛选出高净值客户。

邮件直达：与算法推荐不同，Substack的核心是邮件驱动。研究报告会直接发到读者的邮箱里，这种“强制送达”确保了专业洞察不会被淹没在信息流中。

私域流量的绝对拥有权： 即使分析师决定离开 Substack，他们可以随时带走所有的订阅者邮箱名单。

AI辅助与精简排版：平台提供极其干净、无广告的阅读体验。它还通过集成的 AI 工具帮助研究员进行数据处理、排版校对，让一个 10 人以下的小团队能做出比肩大投行的精美研报。

实际上，许多投资者是通过X（twitter）或者其他链接来到Substack平台，并在这个平台上找到很有价值的KOL研究机构，并订阅邮件。对比中文的知识信息平台，Substack有些不一样的地方。

灰色监管容纳研究机构的“自由”表达

独立研究的许多报告，来自一线，比如这次霍尔木兹海峡的亲身调研。投资机构需要一手信息，这些信息承载价值量远大于广泛传播的抽象化的卖方报告。

在平台分发的独立研究报告，避开了烦琐的券商内部流程合规审查。由于各种利益纠缠和严格监管需要，类似高盛、摩根士丹利这样的券商报告，要经过产品经理、编辑和合规的多重审查，尖锐的表达，个性化的主观判断，极端的判断，跟随着不能公开披露的信息一起，被消灭了。而投资机构很需要强有力的判断，即使是很尖锐很偏颇。

针对独立研究的灰色监管地带，让这些研究机构可以大胆发言。Citrini说，企业可以用一千美元采购AI提供的法律服务，取代现在一百万美元聘用的律师顾问。但是为了弥补因为采用AI造成的GDP下降（从1000000缩小到1000），这些法律顾问们将不得不创造出报价百万的“垃圾”信息，填充GDP窟窿。这样的表达，不可能出现在我的老东家UBS或者Credit Suisse报告里。这种自由的表达，让很多分析师更加喜欢独立研究，而不需要屈从大型机构的条条框框。

但是，当分析师通过私人关系或非正式渠道获取前线情报时，这究竟算专业能力还是“内幕信息”？在法律层面，这通常被解释为“马赛克理论”：分析师拼凑的是无数细碎的碎片，再依靠逻辑推断形成完整图景。但这些信息，不来自公司的主动披露，不来自统一发布的权威渠道。

这种“未经过滤的真实”，本身就有擦边性质，容易引起争议。

不论我们这些老派old school的卖方研究如何评价，新型的专业化、平台化、前线化独立研究，在AI大潮中越来越盛行。跟Citrini类似的研究机构还有Doomberg（能源工业研究），SemiAnalysis（半导体芯片研究），MacroCompass（全球流动性研究），Hindenberg（做空研究）。

与Citrini类似的高度专业的研究机构：

有理由相信，AI会在不久的将来，深刻影响，甚至颠覆，我所熟悉的卖方研究。