《科创板日报》3月27日讯（记者 徐红）在创新药企纷纷通过License out（对外授权）拓展海外市场的浪潮中，云顶新耀（01952.HK）却在讲述一个不同的故事。

那么，市场真的会为这条差异化路径买单吗？

作为以License in模式起家的公司，云顶新耀目前已成功将三款引进产品推向商业化阶段：用于治疗IgA肾病的耐赋康®（布地奈德肠溶胶囊）、用于治疗复杂性腹腔内感染的依嘉®（依拉环素），以及本月初刚刚开出中国大陆首张处方的维适平®（精氨酸艾曲莫德片，VELSIPITY®）。

3月26日，云顶新耀披露了2025年度业绩报告。数据显示，公司全年实现总收入17.07亿元人民币，同比大幅增长142%。更值得关注的是，公司在非国际财务报告准则下首次实现盈利，录得利润1.87亿元；即便按国际财务报告准则计算，亏损也同比大幅收窄71%。同时，公司经营性现金流成功转正。

基于业绩的改善及运营能力的增强，云顶新耀此前已公布未来五年的发展蓝图，目标是到2030年实现营收突破150亿元人民币。然而，审视其现有产品管线，目前仅有耐赋康®在支撑业绩主力。面对投资者关注的“千亿市值”目标，云顶新耀究竟还有多远的路要走？

▌耐赋康®单品贡献超八成收入

2023年作为云顶新耀的商业化元年，公司两款核心产品在这一年相继获批上市。其中依嘉®于当年3月获中国国家药监局批准用于治疗成人复杂性腹腔内感染；耐赋康®则于同年11月在中国大陆获批用于治疗有疾病进展风险的原发性IgA肾病。

2025年，耐赋康®销售表现尤为突出，全年销售收入突破14亿元人民币，同比增长超过300%，占营业收入比重超过八成。财报显示，耐赋康®上市首年即通过医保谈判准入，截至目前已实现29个省份的医保落地，并纳入单行支付管理。

相比之下，抗感染药物依嘉®的市场放量则相对缓慢。尽管其在2025年实现了2.62亿元的收入，并且院内销售额保持了44%的同比增长，但整体规模依然有限。

这种差异主要源于两大现实因素。一方面，抗感染药物整体仍会面临较为严格的临床使用限制，这在一定程度上影响了其快速放量；另一方面，依嘉®目前仍属于高价值自费药物，尚未进入国家医保目录，较高的患者自付比例限制了更广泛人群的应用。

因此，在3月26日的媒体沟通会上，云顶新耀首席执行官罗永庆表示，公司计划推动依嘉®参加今年的国家医保谈判，并同步加快国产化进程，预计明年可向市场供应国产依嘉®，从而为医保谈判创造更大空间。

此外，云顶新耀还从海森生物引进了罗氏芬®、思他宁®等具有急重症协同作用的产品，未来公司希望通过BD引进更多ICU、急重症领域的新产品，不断完善产品矩阵。

作为云顶新耀当前的核心单品，耐赋康®的不俗表现充分印证了公司的商业化能力。因此无论是公司内部还是外部市场，都对其寄予了厚望，云顶新耀并设定了2026年实现24~26亿元销售收入的高增长目标。

然而，随着其专利将于2029年到期，目前已有不少仿制药企业蓄势待发。因此，在一些人看来，市场所预期的50亿元销售峰值仍存在一定的不确定性。

但罗永庆对此依然信心十足。他表示，首先IgA肾病领域仍存在大量未被满足的临床需求。

目前国内每年接受肾穿刺检查的患者约为30万-35万，其中约30%为原发性膜性肾病，亦即每年新确诊患者约在11万至15万人之间。“而要实现今年24亿元的销售目标，仅需覆盖约7万新确诊患者，尚不及全年新确诊患者总数的50%。”

其次，尽管未来将有更多新药进入该领域，但根据最新治疗指南，将eGFR年下降幅度控制在1mL/min/1.73m²以内，并将尿蛋白降至0.3克/天以下是慢性肾脏病（尤其是IgA 肾病）患者的核心治疗目标。

“但从目前来看，无论是已上市的耐赋康®，还是即将上市的其他单一产品，均无法独立实现这一目标，必须依靠联合治疗方案。这也意味着耐赋康在未来的治疗格局中，仍将占据重要地位。“罗永庆表示。

▌150亿元营收野望如何撑起？

云顶新耀此前曾经历一波强劲的股价上涨，但过去半年多来持续走低。对此，云顶新耀董事会主席吴以芳认为，二级市场给予企业的估值溢价，本质上取决于企业能为股东创造多少价值。“因此，企业最应该做好的是基本面，只要基本面扎实，股价最终会体现其价值。虽然我们无法控制市场大环境，但我们会始终聚焦自身，全力夯实企业基础。”

他进一步指出，云顶新耀要实现150亿元的销售目标，主要依靠两大支撑：一是打造“大单品”，这取决于企业对市场的判断力和前瞻洞察；二是构建强大的商业化能力，即公司已搭建并得到验证的“准入、医学、市场、销售”（A2MS）系统化平台。

“我们的A2MS平台优势明显。目前公司整体销售费用率约40%，低于行业平均水平；而耐赋康®单产品的销售费用率甚至低于30%。这既得益于耐赋康®本身的产品力，也离不开我们坚持的专业化学术推广模式。”他说。

对于2030年达成150亿营收的具体路径，吴以芳也给出了清晰展望：“设定这样的目标，必须要有实实在在的产品支撑。依嘉®、维适平®今年都将积极推进医保谈判，加上已上市的耐赋康®，仅这三款产品依现有能力就有望贡献65亿至70亿的营收。此外，海森相关产品将带来约20亿收入，这样八、九十亿的规模已可见轮廓。后续还将有星必妥®、MT1013等多款新产品陆续上市。”

“因此，我们对营销也提出了更高要求——新产品要在三年内基本达到销售峰值。例如一款目标20亿以上的产品，进入医保后第三年就应接近这一数字。如果做不到，很可能错过市场红利期。因为中国市场竞争激烈，迭代迅速，一旦同类靶点新药上市，产品的生命周期价值就会受到挤压。”他说。

对投资者而言，在耐赋康®成功商业化之后，云顶新耀的下一个重磅单品已成为关注焦点。而从当前管线看，维适平®和星必妥®无疑是最具潜力的候选，但二者也面临不同的机遇与挑战。

维适平®是公司在自身免疫疾病领域布局的关键产品，已于2026年2月在国内获批，用于治疗对传统治疗或生物制剂应答不充分、失应答或不耐受的中度至重度活动性溃疡性结肠炎（UC）成人患者。从产品力看，作为新一代高选择性S1P受体调节剂，维适平®具备每日口服一次的良好依从性，能快速起效并实现深度黏膜愈合，且安全性良好。

不过，中国UC靶向药物市场的进一步渗透，仍面临诊疗理念更新、医保支付等现实挑战，因此其医保谈判结果与后续销售表现值得密切关注。

相较于维适平®，艾曲帕米鼻喷雾剂（拟定中文商品名：星必妥®）则代表了云顶新耀在心血管领域的战略延伸与治疗模式创新。该产品由云顶新耀自箕星药业引进，其新药上市申请已获国家药监局受理，预计2026年第三季度获批。

在云顶新耀首席执行官罗永庆看来，星必妥®的核心价值在于切入了心血管这一大赛道，并开创居家治疗新场景，因而更具想象空间。

罗永庆还表示，公司将持续以“双轮驱动”为核心，推进外部合作与自主研发。根据规划，公司每年计划引进3至5个重磅产品，力争在2至3年内实现获批上市，5至6年内达成单品峰值销售超20亿元的BD合作目标。

在自主研发方面，希布替尼（EVER001）在原发性膜性肾病的1b/2a期临床试验中已取得积极结果，项目正在推进后期临床开发及适应症拓展的篮式试验。同时，依托国际领先的mRNA肿瘤疫苗平台及In vivo CAR-T平台，云顶新耀还在开发肿瘤及其他治疗性mRNA药物，罗永庆表示，自研产品未来并不排除对外授权（License out）的可能。