开源证券表示，本轮行情与分子端盈利表现出现一定错位。该机构称其在2025年7月12日发布的报告《剖析市场突破的核心动力》中指出，从交易行为、资金流向到制度支持，多重因素共同构筑了市场上行的内在基础。在宏观预期相对缺位的背景下，本轮行情与以往典型的“指数牛”存在相似特征：分子端盈利修复并未成为主导力量，指数突破上行更多依赖于资金承载力的增强与主题交易的活跃。因此，该机构提出可将证券化率指标（股市总市值与GDP之比）作为识别估值高点的有效参考工具。

对比过去显著指数牛，当前估值空间充足

历史经验表明，“大级别指数牛”多由流动性与估值扩张主导，分子端指标的参考价值有限。证券化率作为衡量金融市场深度与经济结构转型的重要参数，在识别指数牛估值顶部区间时更具实用性：盈利改善驱动下，市值与GDP同步上升，证券化率变化有限；而流动性驱动下，证券化率则显著抬升。从全球的角度来看，发达经济体和直接融资占主导的国家证券化率通常维持在1以上，而发展中国家及以间接融资为主的国家则更容易受到约束。中国作为大陆法系的发展中国家，其证券化率长期稳定在1以下，在2005–2007年与2014–2015年的指数牛阶段，该指标分别上升至1.57和1.16。当前证券化率为0.83，整体估值或仍有一定上行空间。

后市前瞻：两市总市值有望延续扩张趋势

我们认为，证券化率突破1倍的位置应作为估值的重要关注点。尽管本轮行情的涨幅和斜率似乎难以与2005–2007年或2014–2015年的指数牛市直接相比，但若结合市场扩容因素来看，当前行情的强度并不逊色。展望后市，随着三季度起PPI有望触底回升，分子端盈利修复的动力逐步增强；同时，流动性与政策预期仍将支撑估值扩张，市场可能迎来盈利与估值的“双击”。在这一背景下，指数中枢有望进一步上移，两市总市值增长态势有望延续。

投资思路——双轮驱动，坚守自我

行业配置“4+1”建议：

（1）科技成长+自主可控+军工：液冷、机器人、游戏、AI应用、军工（导弹、无人机、卫星、深海科技），此外关注与指数共振度较高的金融科技与券商板块。

（2）受益于“PPI边际改善预期+部分低位补涨”的顺周期品种扩散：钢铁、化工、有色金属、建材有望受益，保险、白酒、地产或存估值修复机会。

（3）具备反内卷弹性、更“广谱”方向：本轮反内卷的范围已超越传统周期品，光伏、锂电、工程机械、医疗、港股恒生互联网等部分制造与成长方向同样具备中期潜力。

（4）出海结构性机会：中欧贸易关系缓和（对欧洲出口占比高品种：汽车、风电等）及小品类出海（如零食等）；

（5）底仓配置：稳定型红利、黄金、优化的高股息。