财联社4月21日讯（编辑 李响）今日，银行间市场交易商协会发布银行间债券市场债券估值业务自律指引(试行)（简称《估值指引》），引发行业关注。

交易商协会表示，该指引旨在解决市场波动较大等特殊时期估值公允性不够、一二级市场价格脱节、特殊类型债券估值易失准等问题。建立多层次校验机制，鼓励多估值源，加强估值业务自律管理。

在市场分析人士看来，理财产品作为债券配置大户，面对愈发趋紧的估值监管要求，估值模型这条路已行不通，这也愈发让理财机构重视产品底层设计，在加大风险管控预算的同时，也将加大平台化、工业化、一体化的投研模式转变。

业内人士表示，新的《估值指引》是对近年来理财机构“自建估值模型”的矫正规范，未来银行理财利用平滑收益的手段空间愈加逼仄，加强产品设计，强化主动管理能力或是行业差异化发展的方向。

交易商协会出台净值化管理补丁文件

今日，交易商协会重磅发布的《估值指引》明确表示，估值机构应从原始数据筛选、估值技术方法、信息披露、质量控制、利益冲突防范、信息留存这6个方面进行规范，而估值用户审慎使用估值时，也因遵循“充分了解估值机构所使用的估值技术，择优选择估值机构,审慎确定债券公允价值”、“发生估值产品变更的,应当充分评估变更的合理性”、“对于差异较大的估值结果，可及时向估值机构咨询或投诉，防范可能出现的估值偏差”、“估值产品用户向估值机构提出咨询与投诉但双方仍存争议的，可向交易商协会反映”等4个方面进行自律规范。《估值指引》还明确禁止估值机构和市场参与者在未披露或报送信息、操纵估值、利用估值谋取不当利益、随意选择估值产品净值计量套利等4个方面开展违规行为。

《估值指引》主要4大要求：

1、规范估值机构估值生产，提升估值科学性：覆盖估值机构“数据源筛选-收益率曲线编制及估值方法-质量控制-利益冲突防范信息留存”过程的规范体系。

2、聚焦市场反映突出问题，针对性提出完善举措：解决市场波动较大等特殊时期估值公允性不够、一二级市场价格脱节、特殊类型债券估值易失准等问题。

3、建立多层次校验机制，鼓励多估值源：形成估值机构自身、估值用户、做市商第三方审计机构间的校验制衡机制。

4、加强估值业务自律管理，明确禁止性行为： 细化估值违规及不当行为，通过自律调查和业务检查等方式加强自律管理。

在业内人士看来，《估值指引》是对近年来理财机构“自建估值模型”的矫正规范。2022-2024年，股债市场的波动冲击下，理财产品出现了较大范围的产品净值回撤和破净，渠道维护和客诉压力集中出现，理财在产品布局和资产配置中强化低波稳健手段，强化重视业绩达标、客户体验的绝对收益策略定位，但也在净值管理方面针对资管新规要求做了突破，引起了监管关注。

据了解，目前理财产品多以存款和信用债配置为主，缺少主动管理的空间。同时因部分信用债底层资产复杂、流动性欠佳，使得一二级市场价格脱节，二级市场估值公允性不够，如涵盖附有特殊选择权债券、证券化类产品、资产担保债券、浮动利率债券、违约债等情况的理财产品，《估值指引》要求理财子采用的估值模型要充分考虑不同资产状况下对估值结果的影响，对于可靠市场价格信息较少的，应当按照客观、科学的补点规则对收益率曲线进行补点，并兼顾曲线的平滑性与稳定性。

据21财经报道，有分析人士指出，信用债个券单日成交量可能仅寥寥数笔，其中还涉及不少展期的价格较低的品种，成交额很低就可快速拉升或砸低价格，如果直接采用当日最新成交价进行估值，会放大市场投机情绪，往往会产生助涨助跌效应。

在此次自律指引中，明确表明估值机构应持续完善估值使用数据的治理和筛选工作，确保估值使用数据的充分性、真实性和有效性。如指引第五条规定，估值机构应选择可靠的市场价格。一般情况下，如一只债券存在多时点可靠市场价格，优先选择最新的市场价格；在可靠报价与可靠成交价同时存在的情况下，优先选择可靠成交价；还应考虑成交规模、成交和报价的频率及持续性、报价可执行性、不同价格信号之间一致性等因素进行估值。

据21财经报道，金融监管政策专家周毅钦表示，这要求估值机构建立并持续优化价格筛选标准，及时了解市场变化，避免估值结果被操纵，这意味着理财子的估值操作空间更小了，估值结果更加规范、质量也更高。

国信证券发表研报中认为，愈发趋紧的监管要求让银行理财利用平滑收益的手段空间(包括不限于平滑基金、收盘价估值等)将逐步收缩，这倒逼理财子在产品设计上增加风险预算，通过多资产和多策略增厚收益。长期来看，理财子差异化转型来自于产品形态多元化，产品整改和转型的“赛跑”仍将持续。

理财产品转型创新或向加强设计模式上发展

交易商协会表示，下一步将持续开展估值业务自律管理，推动提升债券估值质量和透明度，强化债券市场价格发现功能，鼓励估值机构多元化竞争，促进银行间债券市场高质量发展。

在市场人士看来，面对愈发趋紧的估值监管要求，估值模型这条路已行不通，理财产品转型创新或向加强设计模式上发展。

工银理财总裁高向阳此前在中国财富管理50人论坛中表示，目前理财行业的产品结构不够均衡，短期限、低评级占比过高，从2024年理财产品年报数据来看，理财产品风险偏好高度集中，含权类理财产品规模占比仅0.2%。未来产品设计的战略转型方向，核心就是调整期限和风险等级结构，提升中长期限产品和含权产品的占比。

信银理财市场营销条线总经理郭亮认为，由于母行渠道等因素影响，大部分理财客户都追求确定性。随着产品净值化转型，客户对产品选择的要求越来越高，固收+产品加入权益等复杂产品后波动较大，销售难度增大，产品设计中应注重设计方法。目前信银理财设计的标准化投资模型，在控制每一个产品投资边界的同时，引入政金债基金等低波动产品降低尾部风险。同时，在风险管理流程中，控制产品风险边界的同时，引入持有期等策略以降低客户赎回风险和尾部风险。

在郭亮看来，理财产品在持有期内应加强安全边际的控制，量化中性策略更有利于客户稳健的持有体验，同时，产品设计中还要考虑理财经理销售体验，不能为了固收+而增加权益，我国权益市场波动较为剧烈，稳定的方案不仅为客户和理财经理考虑，还为理财公司规模和服务渠道管理做好准备。“在产品设计过程中，底层资产选择很重要，由此制定的业绩比较基准还需注意市场政策波动和同业竞争影响”。

中信证券首席经济学家明明表示，目前针对“固收+”产品的实际表现，理财产品在设计上的一大突围路径是采取“固收+期权”的设计模式。即在产品设计中，将主要本金投资于固收类资产，利用固收资产打底，确保基本的收益水平，降低回撤风险，同时将固收部分的票息用于认购期权，通过叠加不同类型标的的期权产品进行增厚收益。其中比较常见的结构类型包括阶梯期权结构、区间累计期权结构、鲨鱼鳍结构等，挂钩的期权标的也可以分为宽基指数、大宗商品、全球多资产配置策略指数等。

微京科技创始人杨建波对财联社也表示，在理财产品设计中引入和债市方向无关的期权产品，也可以较好的“对冲”区间波动。从国外经验来看，金融机构往往采用多种不同期限结构、流动性不同的金融衍生品平滑收益，在获取市场阿尔法收益的同时，利用较小的期权费即可提高产品持有体验。

“未来理财产品结构优化的关键是要实现风险收益特征和期限收益特征的正向梯度化”，高向阳表示，这就要求理财公司应该进一步丰富产品线，“固收+”产品探索新策略是理财子未来实现差异化发展的关键。

“目前银行理财在主动权益投资方面已经很难与公募基金正面较量，因此产品设计中的策略选择非常重要”，华夏理财董事长苑志宏表示，基于国内外被动指数基金的快速发展形势，强化对被动管理产品的主动管理能力也是提升行业权益投资能力的一大方向。