海外巨头的业绩持续超预期以及国内研发进展的加速，减肥药的产业趋势有望进一步明确。预计后续海外巨头业绩预期指引&重磅药物销售数据超预期、海外GLP-1药物在其余适应症的研发阶段性成果披露、国内相关产品的上市成功审批都将对减肥药板块形成反复催化，有望形成跨年度的主题行情。我们推荐两条投资主线：1）重视临床研发进展较快、产品临床效果较佳的创新药企业。2）关注上游制造链供应商，有望持续受益于终端产品放量。

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▍“悦己”经济兴起，孕育新的结构性机会。

个人消费能力的变化、社会宏观环境的变化、人口结构的变化、3年疫情的冲击等因素催生国内消费理念演变，悦己型消费逐步兴起。消费者理念的变化，带来消费逻辑中消费品与渠道潜移默化的变革。产品方面，更有调性、更针对细分人群、细分场景的产品需求出现，同时也倒逼厂商洞察消费者需求、产品快速推陈出新的能力提升。渠道方面，针对特定产品的营销力度更大，典型的例如近年来新媒体平台上的各类话题营销、爆点营销、跨界营销等。在这个背景下，深度贴合消费者需求的“大单品”更容易出现。

▍悦己催生减肥动力，GLP-1类药物撬动减肥百亿市场。

减肥消费带有典型的悦己型消费特征，容易催生出大单品。近年来以司美格鲁肽为代表的GLP-1受体激动剂类药物风靡全球，成为肥胖症重要的药物治疗选择，其背后因素包括：1）实际作用突出，且副作用相对可控；2）周制剂使用方便；3）良好的效果也带动了使用者的自发宣传效应。根据弗若斯特沙利文数据，预计2025年、2030年全球减肥药市场规模将达到64亿美元、115亿美元，对应2020-2025E CAGR约为20%，2025E-2030E CAGR约为12%；中国减肥药市场规模预期亦保持快速增长，预计2025年国内市场规模将达87亿元，至2030年将达到149亿元。

▍海外映射：巨头业绩快速增长，GLP-1应用领域持续拓宽。

海外巨头诺和诺德&礼来GLP-1类产品延续高增之势。根据诺和诺德财报，2023年Ozempic销售额达957亿丹麦克朗（YoY+60%），Rybelsus销售额达188亿丹麦克朗（YoY+66%），Wegovy销售额达313亿丹麦克朗（YoY+407%）。礼来替尔泊肽系列药物获批时间稍晚，但凭借其更优的疗效，展现了广阔的销售前景。根据礼来财报，Mounjaro2023年全年销售额达51.63亿美元（YoY+970%），而在2023年11月获批的减重版本产品Zepbound在2023年销售额也达到了1.76亿美元。在糖尿病及减重以外，司美格鲁肽及替尔泊肽等适应症领域仍在持续拓宽，包括心血管疾病、肾脏疾病、阿兹海默病、脂肪肝等病种，销售规模天花板持续提升。

▍国内进展：2024年来进一步加速，国内蓝海市场有望打开。

根据Insight数据，截至2024年12月03日，目前适应症含“肥胖”的国内GLP-1受体激动剂在研项目共75项，其中于2024年新增进度的共49项，呈现进一步提速趋势。目前国内尚无GLP-1受体激动剂创新药获批肥胖适应症，但已有部分项目处于上市申请或临床三期状态。预计随着相关药物获批，国内减肥药市场有望迎来快速增长势头。

▍风险因素：

市场竞争加剧风险、研发进展不及预期风险、药品降价风险、推广情况不及预期风险、政策变动风险。

▍投资策略：

海外巨头的业绩持续超预期以及国内研发进展的加速，减肥药的产业趋势有望进一步明确。预计后续海外巨头业绩预期指引&重磅药物销售数据超预期、海外GLP-1药物在其余适应症的研发阶段性成果披露、国内相关产品的上市成功审批及研发进展都将对减肥药板块形成反复催化，有望形成跨年度的主题行情。我们推荐两条投资主线：1）重视临床研发进展较快、产品临床效果较佳的创新药企业，尤其在当前我国减肥治疗获批药物较少且减重需求持续增长的背景下，有望持续受益于产业趋势。2）关注上游制造链，尤其是已进入或潜在进入海外巨头大单品供应链、业绩潜在贡献弹性较大的供应商，有望持续受益于终端产品放量。