《安安访谈录》是界面财联社执行总裁徐安安出品的一档深度访谈类栏目。从投资角度对话1000位行业领军人物，覆盖传媒创新、VC/PE、信息服务、金融科技、交易体系、战略新兴等方向。

《资管大家》是由《安安访谈录》出品的系列专访栏目，旨在为关心中国大资管领域发展的相关机构专业人士提供一个高端发声平台，推动理论、思想、创业和经验交流。

本期访谈人物：

太平洋证券总裁助理 资管部总经理 吴盛生

▍个人介绍

吴盛生，男，毕业于南开大学金融学院，硕士研究生学历，金融学硕士。2006年1月入职太平洋证券合规部，历任太平洋证券合规部副总经理、资产管理总部副总经理、固定收益总部总经理、资产管理总部总经理。具有三年以上投资管理、投资研究、投资咨询等相关业务经验且最近三年未被监管机构采取重大行政监管措施、行政处罚。

▍第一标签

永远把投资者利益摆在首位

▍机构简介

2004年为化解云南证券风险，太平洋证券在云南昆明注册成立，2007年登陆上海交易所。上市以来，太平洋证券先后成功实施定向增发和配股，注册资本增至68亿元。截至2024年 6月底，公司总资产152.44亿元，净资产95.44亿元。

作为一家上市券商，经过多年积累，太平洋证券建设了较为完整规范的业务体系，打造了富有市场活力的专业队伍，营业网点覆盖除港澳台外全国所有省、自治区、直辖市，盈利模式日趋多元，已经成长为全国性中等规模的综合券商。公司下设太证资本和太证非凡两家全资子公司，分别从事私募股权投资和另类股权投资业务。此外，太平洋证券积极响应国家“一带一路”倡议，充分发挥区位优势，逐步确立了开拓东南亚市场、布局海外资本市场的国际战略思路。2013年，公司参股设立老-中证券，这是中国证券行业在境外设立的第一家合资证券公司。

公司始终以“合规、诚信、专业、稳健”的行业文化核心价值观为指引，以“守正、出奇”为行为准则，追求“宁静、致远”的精神境界；以客户需求为导向，追求股东和社会价值的最大化；以经济效益为中心，追求公司与员工的共同成长。

随着近年来10年期国债利率从3%时代向2%时代快速俯冲，低利率时代，资管行业面临全新挑战。若利率持续下降以至于产品收益无法覆盖成本，资管行业以固收类产品为主的商业模式将如何持续？9月24日以来，权益市场和债券市场出现了严重的“股债跷跷板”效应，以信用债为主的资管产品净值都出现了不小的回撤，负债端承受一定冲击，针对这样的情况，资管机构又该如何应对？

近日，财联社专访了太平洋证券总裁助理兼资管部总经理吴盛生，对于利率下行趋势和权益迎来机会，吴盛生表示大资管机构要顺势而为，先顺应后求变，以传统优势业务为基础，逐步拓展新的赛道。

吴盛生表示，太平洋证券在完善产品体系、强化投研体系的基础上，今年在产品研究、策略研究等方面再次进行了加强，进一步深化太平洋证券资管的产品体系与特色，通过产品创新和多元化配置为投资者提供更好的投资体验。

在吴盛生看来，作为中小券商，要从不同客户的差异化需求出发，找准机构的定位。在产品创新方面，太平洋证券资管重点关注大机构覆盖较少的产品类型。同时吴盛生看好REITs、资产证券化的未来前景，将适当投入更多资源。

01

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顺势而为，修炼内功，掘金新赛道

财联社：今年以来债市收益率不断下行，近期10年国债收益率最低突破2.1%。如何看待整个资管业面临的低利率趋势？

吴盛生：在我看来，低利率环境还将维持较长时间，而10年期国债2.1%也远不是本轮周期的最低点。国内宏观经济是决定性因素，从2018年开始国内机构主动去杠杆降负债，但由于经济增速下降速度快于负债增速下降速度，叠加疫情影响，从经济周期和债务周期看，今年企业部门可能才开始实质降杠杆，又遭遇到社会投资回报率下降，企业和居民投资风险偏好处于低位、大宗消费意愿下降的局面。

因而从宏观调控看，目前尚处于经济结构转型“破而未立”的阶段，宽财政+稳货币将成为长期政策组合。在本轮经济周期走出底部、地方化债和房地产企稳两大任务基本完成、国内经济结构基本完成新旧交替、企业盈利和居民收入增速提升之前，低利率环境大概率将持续。

财联社：低利率给券商资管业带来了哪些挑战？太平洋证券资管部是如何应对的？

吴盛生：我们研究了日本、欧美各国长期低利率环境下资管行业的发展和演变，大致规律是：如果经济恢复较快（如美国2007年之后），则低利率环境对资管行业影响不大；如果经济恢复较慢（如日本1989年之后），则低利率环境短期内将利好固收类产品，当利率持续下降以至于产品收益无法覆盖成本，则固收类产品的商业模式将无法持续。

就今年来看，券商资管业的主要挑战来自两方面：一是产品资产端收益下降速度远快于负债端成本下降速度；二是投资者对低波稳健产品的需求大幅增加。对此太平洋证券资管部今年在三方面进行了加强。

首先是顺势而为，提高纯债产品的业绩稳定性、降低波动，给客户带来更好的持有体验；第二是在保持信用研究传统优势的基础上，加强对宏观、利率的研究，加强对可转债、公募REITS、美元债等投资品种的研究，在适当的时机、以适当的仓位参与，能够有效增厚收益；第三是发挥“蚂蚁搬家”的精神，多关注寻找一二级市场、跨市场、跨期限等套利机会，多做交易，每次哪怕只赚几厘，积少成多也能增厚收益。

02

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以不同客户需求出发，找准定位，强化投研体系建设

财联社：自资管新规实施以来，公司资管产品迅速向净值型产品转型。请自上而下介绍太平洋证券资管的产品体系与特色。

吴盛生：我们是净值化转型起步较早的券商资管之一，2018年起就与银行合作净值型产品代销业务，先后与广发银行合作有“尊享季季盈系列”、与前包商银行合作“季季盈/久久盈/聚金系列”、与邮储银行合作“利丰/稳丰/睿丰挂钩系列”、与兴业银行合作“年鑫系列”、与日照银行合作“优悦享/优尊享/悦鑫系列”等等，都是合作银行的首家或首批净值型产品准入券商。

除了银行定制系列外，我们持续优化产品布局，积极培育自主品牌，构建了多梯度、多风格、多期限的产品谱系，以适应不同客户的需求。如针对普惠类投资者，我们研发出“30天滚动持有”“六个月滚动持有” 两只参照公募基金运作的大集合，而面向高净值类投资者，按风险从低到高依次形成了定位于活钱管理的“天添利系列”，定位于稳健理财的“金添利系列”，定位于进取固收的“掘金纯债系列”，定位于多资产固收+的“稳健增强系列”以及定位于多策略固收+的“金元宝系列”，全方位、立体化的满足客户差异化需要。

此外，我们在巩固债券投研优势的基础上，还加快布局权益市场，采自身所长，集群英荟萃，研发出多种风格的FOF类产品，如定位于主观多头的“均盈优选FOF系列”，定位于量化指增的“藏金阁FOF系列”以及定位于中性套利的“周周宝FOF系列”等。

今年来看，公司的资管产品业绩表现较好，其中以金元宝系列为代表的固收+产品、以掘金纯债系列为代表的纯债类产品，也有年化6%以上的收益。此外投研交团队在纯债和多策略领域深耕十余年，拥有很强的资产挖掘和交易能力，这为我们实现持续多年的良好业绩提供了基础保障。

财联社：为实现产品特色，太平洋证券资管部在搭建投研体系上是如何考量的？

吴盛生：在我看来，太平洋证券资管部搭建的是可进化、可传承的投研体系。

首先，投研体系的核心在于投研一体化。我们投研体系的一大特色是投资经理也承担部分研究工作，而研究员的主要任务是筛选出好的投资标的，并持续跟踪其风险和内在价值的变化。在扎实基本面研究的基础上，我们更加重视对合理价格的判断，买到足够便宜的标的。

第二，注重客观现实，不断完善投研逻辑和方法。我们团队非常重视实地调研，研究员每年一大半时间都在出差，除了通过实地调研了解行业、企业的真实产销等情况，也会从不同侧面进行多角度研究证实并修正已有认知，形成可靠性更高的研究结果。

第三，建立张弛有度的风险管理机制。以信用债为例，我们对不同风险等级的产品投资不同内评级别的标的上限额度均进行了不同规定，同时对主体也进行了双比例限制，在风险匹配的基础上做好分散。比如说在标的入池环节，我们并不会“一刀切”，某只债内评等级是5级，风险等级较低的产品不可买入，风险等级较高的产品则可以买入一定比例；另外当标的出现超跌、市场错杀机会时，我们会综合评估其投资价值，经多方调研及信评委专项讨论后，提高这类标的的可投资额度。

作为中小券商，要找准机构的定位。我们的投研体系搭建目标就是为私募客群提供差异化、特色化的产品与服务，目前我们的投研体系较为完善，既保障了业绩的长期稳定，又能不断适应大环境的变化，挑战和拓展新的投资领域。

大资管时代，固本培元，做好太平洋证券资管领域的差异化优势

财联社：在低利率时代，太平洋证券资管如何看待与其他资管业态的竞争与协作？

吴盛生：自2018年资管新规以来，大资管行业的蛋糕一直在做大。2018年底，全部资管产品总规模约107万亿，目前约143万亿。由于行业扩张，加上业态、渠道、服务对象的差别，前些年行业竞争并不激烈，相反合作可能更多一些。

但今年以来，随着债券收益率快速下行，信用利差、期限利差快速压缩，股市低迷，导致大资管行业产品同质化速度越来越快，竞争开始变得激烈。并且我们认为，当前可能只是激烈竞争的开端。从竞争角度看，券商资管对比其他业态，最明显的优势是券商有自己的独立渠道，不必过于依赖外部渠道，竞争的范围可大可小，而最明显的劣势是券商资管属于私募性质，在投资者适当性和产品宣传方面受限很多。未来，随着竞争加剧，券商资管更重要的是找准定位，聚焦在细分赛道的投研能力，从客户需求出发开发更多个性化、定制化产品，服务好中高净值客户和机构客户，与其他类型资管机构形成差异化。

财联社：太平洋证券资管部在产品创新和策略体系方面如何规划？

吴盛生：太平洋证券多年来坚守本金安全的底线思维，以绝对收益为投资目标，通过多元化投资和产品创新来追求更高的回报。

从投资策略上看，“固收+”策略体系是我们实现产品差异化的重要路径。随着市场利率下降、信用利差压缩，依靠单一资产已很难实现“回报较高、回撤较小”的投资目标，多元资产配置是必然选择。我们顺势而为，以信用债作为策略基石，加大对可转债、高分红股票、宽基和行业ETF、QDII基金等资产的研究力度，捕捉各类套利机会和困境反转机会，将多资产、多策略融入产品资产配置中，构建出不同风格的固收+产品。。

在产品创新方面，REITs、资产证券化可以对盘活企业的存量资产起到重要作用，可以有效缩短投资回收期，提高资金使用效率，REITs及资产证券化具有较为广阔的市场空间，也是券商资管业绩的一个发力点。太平洋证券资管从去年下半年到现在新发资产证券化产品14.74亿元。未来我们在资产证券化领域除继续专注于传统的供应链、消费金融类项目以外，还将布局银行、保险等金融企业资产证券化，为金融机构盘活存量资产、转变盈利模式提供新的解决方案。

03

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宏观环境风起云涌，保持定力，与市场同频共振

财联社：我们看到9月24日以来资本市场经历一轮极端的行情演绎，十一假期前沪深股指、创业板指数区间涨幅在20-40%左右，节后巨震的余波还在持续，您能介绍一下这波行情的政策背景吗？

吴盛生：这次A股的行情的确是历史罕见，也被市场形象的称为“政策牛”，究其原因还是行情的引擎来自宏观政策的强有力刺激。9月24日上午，国务院新闻办举行发布会，请人民银行、金融监管总局、证监会的三位负责领导介绍金融支持经济高质量发展的情况。会上，人民银行公布了三项措施：降低存款准备金率和政策利率、降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例以及创设两项新的结构性货币政策工具支持股票市场稳定发展。这也是人民银行第一次创新结构性货币政策工具支持资本市场。金融监管总局方面，将继续扩大大型商业银行下设投资公司开展股权投资试点的地域范围，并放宽投资限制，优化考核；进一步优化小微企业续贷政策。证监会提到，制定了《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，积极鼓励上市公司加强产业整合，大力支持上市公司向新质生产力方向转型升级，并要求上市公司依法做好市值管理。

9月26日上午，中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，会议强调，要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。要降低存款准备金率，实施有力度的降息。要促进房地产市场止跌回稳，调整住房限购政策，降低存量房贷利率。要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施等。

9月26日晚间，中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，主要举措包括：建设培育鼓励长期投资的资本市场生态；大力发展权益类公募基金，支持私募证券投资基金稳健发展；着力完善各类中长期资金入市配套政策制度等。

9月27日，人民银行宣布降准0.5个百分点，公开市场7天逆回购利率由1.70%调整为1.50%。

9月29日，人民银行发布政策：统一首套和二套的最低首付比例，个人存量房贷利率可协商调整，将5月的3000亿保障性住房再贷款，央行资金支持比例提高到100%。

9月30日，深圳、广州、上海、北京先后发布房地产宽松政策。北上深全部下调首付比，广州全面取消限购约束，上海深圳分区优化限购，北京放松社保要求。

本次宏观政策变化远超预期，一周时间内，股市大涨，债市收益率大幅上行。上证、深证、创业板、科创50、北证50分别比前一周上涨21.9%、30.4%、41.6%、34.6%、45.2%；10年国债较前一周上行12BP至2.16%，10年国开较前一周上行14bp至2.26%，30年国债上行 19bp于2.34%。10-1年国债期限利差较前一周上行，AA+信用利差整体走阔。

财联社：结合上半年的政策步调，为何这一次的“组合拳”能产生这么强烈的效果呢？

吴盛生：我们复盘了近半年的宏观政策信号变化。3月两会，国务院领导明确强调，不搞大水漫灌和短期强刺激。4月底，政治局会议强调，坚持稳中求进工作总基调。5月23日，国务院召开企业家和专家座谈会，强调改革要尽力而为、量力而行，不能脱离实际。6月下旬，中央领导宁夏青海调研，强调坚持稳中求进工作总基调。6月25日，国务院领导在达沃斯论坛，继续强调3月以来的固本培元。7月中旬，三中全会制定的改革方向和举措大都是长期的，虽然打破惯例，关注了短期经济运行情况，强调坚定不移实现全年经济社会发展目标，但对刺激提振并未着墨过多。7月底政治局会议，继续强调“坚定不移”完成全年经济社会发展目标任务，但并未推出具体的强刺激政策。上述信号表明，面对居民收入预期下降、失业率上升、消费不振、资产价格下跌的弱现实，尽管上半年有一系列稳房产的政策、救股市的举动，但力度不够，房地产市场和资本市场预期较弱。在此背景下， 9月24日，金融政策组合拳率先落地。9月26日，政治局会议罕见在9月讨论经济工作，明确加大财政货币政策逆周期调节力度，并使用了“众志成城”、“正视困难”、“房地产止跌回稳”等词语。

前后对比，9月24日以来的宏观经济政策，从“着眼未来大局”为主向“解决当下问题”为主转变，堪称“转折性”变化。一系列政策在短短一周接连落地，力度之大、速度之快，都远超市场预期，这是近期股市快速上涨的驱动力量。

总的来看，当前政策在稳预期、降成本等方面已经形成了一定合力，股市反应积极，但财政政策尚处待发力状态，这也是市场关注度最高的话题。

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国内经济有望好转，股债市场短期跷跷板效应将较为明显

财联社：针对目前的宏观变化，您认为眼下对市场最关键的信息是什么？未来的股债市场会有怎样的演绎？

吴盛生：从市场表现看，我们认为“924”政策中，央行已出全力，但降息降准只能说幅度稍稍超出预期，两项结构性货币政策工具表达出的央行对资本市场的支持态度，为股市注入了更多信心，而“926会议”对宏观经济政策和股市的表态，才是股市在节前最后两个交易日暴涨的根本原因。货币政策方面，降准降息仍有一定空间，但可能已经接近“流动性陷阱”，边际效用递减。地产政策方面，当前表达的政策信号比较明确，即“止跌回稳”，政策仍致力于收储、项目白名单等现有框架，说明“房住不炒”虽然不再强调，但依然是基本原则，当下稳价格、去库存，未来提质量是目标。

财政政策是市场期待的核心领域。从政策效果看，当前财政政策对于提振投资、就业、收入、消费的效用要大于货币政策，一方面，财政政策的直达性，能给内需带来“真金白银”的支持，直接修复企业、居民的资产负债表，是打破经济负反馈循环的关键；另一方面，地方政府的财政缺口，已经对企业、居民的收入和消费等形成传导，增加地方财力既能稳增长，又能防风险。因此，财政政策的力度、发力方向、持续性，对本轮宏观经济政策的效果将产生重大影响。

目前来看，发行一般国债增加中央财政赤字、加大转移支付力度，发行特别国债向国有银行注资、助力新质生产力，地方政府债扩大发行规模、拓宽用途、加大隐债置换力度，这三项财政政策比较符合市场预期。此类预算调整需经人大常委会审批，推出时间和具体规模需关注10月下旬的人大会议。

926会议及政策组合拳带动的当前阶段股市上涨、房市回暖，主要是预期和情绪的反馈。但宏观经济要走出困境，还需要更多、更有力度、更坚定执行的政策。

权益市场未来走势难以预测。一般来说有三种可能的情况：一是暴涨暴跌，重新陷入强预期和弱现实困境；二是短期暴涨，经历调整后，在合理估值区间震荡积累信心，观测政策力度和基本面修复情况；三是类似2008年的四段式牛市。从目前信息看，我个人倾向于第二种可能。如果后续政策力度足够、效果显著，则长期慢牛可期。

针对债券市场，当前较多共识是，一揽子刺激政策出台将有效加快国内经济走出困境的步伐，但由于内外部环境的复杂性远超2008年，困难的局面仍将持续较长时间，宏观基本面和货币政策都不支持债市由牛转熊。但股市上涨会从资产比价和流动性的角度利空债市，尤其是资管产品赎回压力导致的流动性问题，会对信用债、特别是长久期弱资质的信用债带来一定冲击。

财联社：太平洋证券资管部又将如何做好这次政策“组合拳”的应对？

吴盛生：短期内固收类产品面临很大赎回压力，是无法改变的事实。对此我们从投资和销售两个维度进行应对。我们内部首先达成共识的是：保持足够的流动性是所有产品的首要目标，应对业绩压力要放在其次，近期开放的产品都要做好被大比例赎回的预案。在资产配置方面：大部分权益产品和固收+产品在政策发布前就已经持有较多的权益仓位，当前主要考虑止盈和调仓的问题。部分能投可转债的纯债产品，考虑适度把握可转债涨幅远低于正股、存在补涨机会，以及不少低价转债在正股退市风险大幅降低下迎来估值修复的机会。债券根据产品开放期重点考虑流动性，进行期限结构调整，降低长久期弱资质信用债仓位，更多关注短期波段操作机会。在销售方面：股市短期暴涨和调整后很快将回归理性，销售要引导客户理性看待股市债市，保持合理的资产配置，减轻产品赎回压力；同时参考2022年底流动性冲击时的经验，把客户赎回意向摸排工作尽量做细，给投资端争取更多主动权。

短期的市场剧烈波动，不影响长期走势。发展固收+产品乃至灵活配置型产品一直是我们的战略方向，以扎实的投研、敏锐的交易为根基，坚持产品差异化特色，把投资者利益放在首位，为我们每一位客户实现资产保值增值，是我们太平洋证券资管人所追求的职业荣耀。