《科创板日报》8月13日讯（记者 陈美） “退出难”背景下，机构盈利能力难言乐观。近日，天图投资（01973.HK）发布盈利预警公告。

公告显示，天图投资上半年预计亏损7.1亿元-7.6亿元，而去年同期的亏损额为1.89亿元。这意味着在IPO阶段性收紧之下，有港股“VC第一股”之称的天图投资，盈利能力持续走低。

天图投资方面在公告中称，此番亏损扩大源于投资组合交易价格大幅下跌，且二级市场消费领域的上市公司估值持续下行；以及消费者需求低迷导致若干投资组合公司上半年表现不佳。

今日，《科创板日报》记者向天图投资方面询问，对方表示“不予置评”。另有投资人则对记者表示，“公允价值变动损益其实是市场估值的浮动，跟实体企业的亏损并不是一个概念。”

中期亏损超7亿，天图投资遭遇盈利窘境

作为老牌VC机构，天图投资是业内知名的消费领域投资机构。招股书显示，中国飞鹤、锅圈、奈雪的茶、百果园、万物新生、小红书、茶颜悦色等都是天图投资的投资代表组合公司，且这些公司大部分已登陆资本市场。

但在市场环境变化之下，老牌VC也不得不面对盈利能力走弱的现实。

以天图投资出手的小红书为例，此前其在私募市场的估值被曝从200亿美元，降至100亿至160亿美元。2023年9月，红杉中国出手，以比上一轮融资低30%的价格，即约140亿美元估值购入。

近期，在最新一轮融资中，小红书估值达到170亿美元，相较于之前有所回升，但该轮估值仍低于此前的200亿美元。

在已投上市公司中，奈雪的茶、百果园等股价表现不佳。其中，奈雪的茶（02150.HK）自上市以来，股价持续下跌，目前已下探至1.42港元/股；百果园（02411.HK）于2023年上市之后，股价也跌到1.74港元/股，相较于5.6港元/股的发行价跌去近7成。

百果园2023年年报显示，天图投资及旗下基金仍是百果园的重要股东，4只股权投资基金持股占比较高，且上市后一直没有抛售。

综上，投资组合交易价格的下跌，叠加二级市场消费领域的上市公司估值下行，造成了天图投资2024年中期亏损超7亿元的窘境。

估值倒挂，机构生存环境变化

“太难了”，是《科创板日报》记者与多位投资人交流后，听到最多的词。

一位新经济投资领域投资人表示，消费投资在内地的退出一直不太“通畅”。“早些年，确实有一波消费公司上市A股创业板，但IPO阶段性收紧之后，很多公司都只能上港股。”

“尽管港股是消费公司选择最多的资本市场，但该市场却估值倒挂严重，且为普遍现象，这使得投资人退出效果不佳。”上述投资人说道。

《科创板日报》记者注意到，港股市场估值倒挂，并不是近一段时间才出现。早在2011年，港股就发生过十分严重的估值倒挂。

上述投资人对《科创板日报》记者表示，2011年和2017年，是香港资本市场估值倒挂比较严重的时期。“当时，较多上市公司估值大幅回撤，一级市场面临挑战。”

“‘投资时点’和‘幸存者偏差’认知，是造成估值倒挂的最重要的原因。”该位投资人谈到，创业投资本来就是“二八原理”，即通过20%的黑马项目，赚取行业80%甚至90%的利润。“目前失败案例增多，再加上行业透明化程度提高，以及LP的压力，这让行业被广泛关注。”

《科创板日报》记者注意到，除上述几家港股上市的消费企业外，有着“辣条第一股”之称的卫龙美味（09985.HK）也困住了诸多投资人。

2021年，卫龙美味完成6.59亿美元Pre-IPO轮融资，彼时估值高达94亿美元（约676亿人民币），多家知名投资机构出手。今年3月，卫龙美味（09985.HK）却被调出港股通标的证券名单，原因之一是换手率不足。

从业务层面上看，卫龙美味也面临挑战，其核心产品调味面制品（包括辣条）遭遇营收波动，从2021年的48亿元，降至2022年的46亿元，到2023年才恢复至48.8亿元的总营收。

这意味着，2021年成为卫龙美味的高光时刻，机构给予“溢价”投资，但这份“溢价”后续并没有通过业绩来实现“转化”。

在退出难的大背景下，投资机构和被投项目的矛盾凸显。深创投近期就由于被投企业未按期上市，密集增加了诉讼法律服务，向被投企业提出回购诉讼。

行业的周期性波动，也让机构地位出现洗牌。《科创板日报》记者注意到，在上半年机构IPO战绩中，除头部几家机构还在前十排名中，往昔以新能源投资见长的机构，已消失不见。此前，这部分机构依靠新能源投资，强势进入IPO战绩排行榜前十中。

多位投资人与《科创板日报》记者交流时表示，不仅是退出难，“现在行业整体都挺不容易的”。“一方面，被投企业上市后，市场表现不佳，导致估值倒挂，使得LP们不相信一级市场的定价；另一方面，能上市的只是少数，成功上市背后还有大量失败项目。”

此外，并购基金、S基金也发展不足。“作为缓解资金流动性的方式，S基金曾被寄予厚望，但由于市场规模和交易量不足，尚未能有效撑起庞大的退出需求，并购基金也存在同样情况，再加上长期耐心资本还处于‘壮大’中……种种因素导致了投资机构生存环境的变化，未来行业还将继续洗牌。”