财联社1月31日讯（记者成孟琦）2018年由新三板摘牌后，民营肿瘤医疗机构美中嘉和已两次向港交所递交招股书，联席保荐人均为中金与海通。

肿瘤医疗项目的投入到底有多高？盈利又有多难？这些问题或许可以在最新披露的招股书中窥探一二。2023年1月30日披露的招股书显示，2022年前9个月，美中嘉和的净亏损达到3.72亿人民币同比升4.7%，而同期收入仅上升0.5%。

赛道领跑优势vs亏损扩大、收入增速放缓

作为一家私立肿瘤医疗机构，美中嘉和最大的卖点之一，是拥有多间质子治疗舱。根据弗若斯特沙利文报告，在中国民营肿瘤医疗集团中，按截至2021底自有或托管放疗设备单位的数目计，美中嘉和排第二。同时，美中嘉和亦为中国放射治疗多项国家行业标准的主要制定者中唯一的民营医疗机构。

虽然在肿瘤放射治疗这条赛道上拥有起跑优势，但美中嘉和面临的亏损扩大及收入增速放缓问题，或许是其在去年向港交所递交的招股书刚刚失效后，便立刻再次递交申请书的缘由之一。

来源：招股书

招股书显示，美中嘉和的收入由2019年的1.27亿元人民币大幅增至2021年的4.71亿元，但高速增长的模式在2022年难以复制，美中嘉和收入由2021年前9个月的2.91亿，至2022年前9个月的2.92亿。同时，经调整净亏损持续扩大，2019年、2020年及2021年，分别录得经调整亏损净额人民币9200万元、3.22亿元及4.88亿元，2022年前9个月净亏损达到3.72亿人民币，同比升4.7%。

值得注意的是，美中嘉和毛利率在转负后也持续下滑。2019年、2020年、2021年，美中嘉和的毛利率分别为25.8%、4.4%、-10.0%。2022年前9个月毛利率更是扩大至-38.7%，对比2021年同期毛利率还是-8.7%。

肿瘤治疗赛道的投入与产出

美中嘉和的经调整净亏损与负毛利率在2022年持续扩大，与肿瘤治疗赛道的巨额投入额脱不开关系。

美中嘉和在招股书中写到，过往期间医院业务的毛利率为负，主要是由于于医疗机构上升阶段产生重大运营成本，尤其是2021年6月开业的广州医院。医院业务的毛利率由2020年的-47.5%，至2021年的-71.4%，主要是由于与广州医院于2021年6月开业及其未来运营相关的雇员福利开支、药品、耗材及其他存货的成本以及折旧及摊销大幅增加。

医院业务的毛利率由截至2021年9月30日止9个月的-66.3%至截至2022年9月30日止9个月的-85.1%，主要是由于上海门诊部及上海影像中心所得收入有所减少，及其他医疗机构(主要包括广州医院)于2022年9月30日止9个月的运营相关的于上升阶段产生的雇员福利开支、折旧及摊销以及药品、耗材及其他存货的成本有所增加。

不可否认，花费在医院建造、设备采购及专业医护人员雇佣的每一笔开支，都加大了美中嘉和的亏损，也使其由正转负的毛利率进一步扩大。其在招股书风险披露章节中表示，正在开展的大规模医院建设项目，需要大量的营运、财务资源，建设项目亦可能因各种因素而延迟或受到影响。开发和增加新医疗机构或会导致短期财务表现出现波动，新开的医疗机构可能无法及时实现盈利，或根本无法实现盈利。但如若未能招聘和挽留足够数量的有资质医生及其他医疗专业人员，则业务和经营业绩或会受到重大不利影响。

来源：招股书

目前，美中嘉禾在广州，上海及山西大同共建设有3家肿瘤医院，另设有5家医疗门诊或影像机构。其何时能够在肿瘤治疗赛道开始盈利，是资本市场关注的核心问题。

肿瘤医疗服务的市场空间有多大？

大型公立医院肿瘤治疗需要较长时间排队，质子治疗等高端医疗项目覆盖率低等痛点是美中嘉和能够快速在市场中站稳脚跟的最主要因素。

根弗若斯特沙利文报告，2021年，中国录得大量新增确诊癌症患者及癌症相关死亡病例，分别约占全球新发癌症病例的23%及癌症相关死亡病例的27%。报告中同时指出，中国的肿瘤医疗服务仍处于早期发展阶段，肿瘤医疗服务面临医疗资源稀缺和分配不均的挑战，导致患者拥堵，这在一线城市公立医院尤为突出。

根据弗若斯特沙利文报告，2021年中国癌症治疗中采用MDT方法的比率仅约为6%，美国同年则约为80%。另一方面，医疗资源普遍集中在中国大城市及大型公立医疗机构，因此，低线城市诊疗质量及患者体验往往得不到保障。由于上述因素，弗若斯特沙利文报告称，中国所有类型癌症总和的五年生存率约为40.5%，美国则约为67.7%。部分受中国经济发展和消费升级的驱动，患者对改善生活质量的需求已明显增加。

这或许是美中嘉和选择在经济发达的广州上海，以及经济欠发达的大同银川多管齐下的主要原因。然而，战地的扩张也导致其入不敷出亏损扩大，急于在港股寻求融资。招股书中表示，此次募集资金拟分别用于扩大医疗机构以及升级设备基础设施；采购质子治疗设备；研发投资及人才培养；更新CSS服务，以扩大业务规模及市场份额；拓展互联网医院的服务范围及能力；营运资金及其他一般企业用途。

根据弗若斯特沙利文报告，中国民营肿瘤医疗机构收入从2016年的189亿元增加到2021年的499亿元，复合年增长率为21.4%，预计2025年将达到1067亿元，2021年至2025年的复合年增长率为20.9%。中国癌症治疗赋能服务市场收入从2016年的49亿元增加至2021年的67亿元，复合年增长率为6.4%，且预期到2025年将达91亿元，2021年至2025年的复合年增长率将为8.2%。

第二次向港交所递交招股书的美中嘉和，也将再次看到市场在肿瘤治疗赛道领跑优势与建立肿瘤医院巨额投入之间做出选择，博弈结果也将直接反映在美中嘉禾的融资额与股价之上。